長期融資方式模板(10篇)

導言：作為寫作愛好者，不可錯過為您精心挑選的10篇長期融資方式，它們將為您的寫作提供全新的視角，我們衷心期待您的閱讀，并希望這些內容能為您提供靈感和參考。

篇1

    一、目前我國上市公司長期資本主要融資方式及其比較

    目前,我國上市公司的長期資金來源主要包括內部融資和外部融資兩個渠道,其中內部融資主要是指公司的自有資金和在生產經營過程中的資金積累部分;外部融資又可分為通過銀行籌資的間接融資和通過資本市場籌資的直接融資。直接融資又包括債券融資和股權融資。

    內部融資是指在公司內部通過計提折舊而形成現金和通過留用利潤等而增加公司資本。內部融資不需要實際對外支付利息或股息,不會減少公司的現金流量;同時由于資金來源于公司內部,不發生融資費用,使內部融資的成本遠低于外部融資。

    公司生產經營活動的正常運轉以及擴充生產能力的要求,都需要大量資金給予支持。這些資金的來源除自有資本外,相當多的部分要依靠外部融資來解決。外部融資的一個常見方式就是銀行貸款。與直接融資相比,銀行貸款具有程序相對簡單、成本相對節約、靈活性強的優點,而且可以發揮財務杠桿的作用。但銀行貸款的財務風險較高、限制條款較多,籌資數額也有限。

    公司債券是指由公司發行并承諾在一定時間內還本付息的債權債務憑證。債券屬于直接融資,銀行貸款屬于間接融資。債券屬于固定收益的金融產品,其早期是和貸款聯系在一起的。不同的人或機構之間借錢與還錢是最簡單的貸款形式,是債務人與債權人兩者之間的行為。債券在本質上也是借錢與還錢,但其與貸款的根本區別在于債券可以公開交易。貸款除非債券化,是不進行公開交易的。債券在最早是由向多方貸款逐漸延伸,即提供資金的人數多到一定程度,從而產生交易的需求,最后從發行時便設計出公開市場交易的機制,逐漸分化成為具有固定收益的一種金融產品。

    相對于股權融資,債券融資的融資成本較低,可以發揮財務杠桿的作用,同時可以保證股本對公司的控制權。但與銀行貸款有著類似的缺點,即財務風險較高、限制條款多,且籌資數額有限。因為對于融入資金的公司來說,債券融資與銀行貸款有相似的特點,我們把二者統稱為債權融資。

    股權融資亦即公司發行股票融資。對公司而言,發行股票所籌集的資金屬于長期自有資本;對股東而言,所持股份代表對公司凈資產的所有權。相對于債權融資,股權融資有著自己的優勢(本文僅指普通股),如:股票屬公司的永久性資本,不需要償還,也不必負擔固定的利息費用,從而大大降低公司的財務風險;由于預期收益高,易于轉讓,因而容易吸收社會資本等等。但股權融資也存在著不可避免的缺點,如發行費用高、易分散股權等。

    從以上論述可以看出,債權融資關系中,銀行或公司債券持有人對公司的資產只具有求償權,而不具有控制權。理論上,對公司資產擁有控制權的是股東,即股票持有人。而事實上,在一個完善的市場中,股東對公司的控制權并不是絕對的或靜態的。

    我們可以簡單地分析一下:股東在公司正常經營狀況下對公司具有實際控制意義,而當公司經營業績不佳或當公司資產不足以支付債務本金和利息(即公司處于破產狀態)時,債權人就有可能接管對公司的控制權。從這個意義上講,公司的所有權是一種狀態依存所有權:當公司能正常支付債務的情況下,股東是公司的所有者,債權人無權干涉和控制公司;而當公司到期不能足額支付債務時,債權人就有可能借助《破產法》、《合同法》成為公司資產的部分或全部所有者。到期能否足額支付債務就成為股東與債權人轉換控制權的分水嶺。

    銀行的債權控制對公司及其經理存在激勵和監督作用。當公司違反債務契約或資不抵債時,債權人可以通過處理抵押資產,迫使公司破產等方式來行使控制權,對經營者構成硬約束。這就是說債權人對公司的控制通常是通過受法律規范的破產程序來進行的。大多數國家的《破產法》都規定債權人對償債能力不足的公司可以采取兩種處理方式:一種是清算,即把公司的資產拆開賣掉,收益按債權的優先序列分配。清算有自愿和強制兩種情況,后一種情況更為債權人所采納,這時在職經營者將同時被“清算”出局。另一種方式是重組,即由股東、債權人和經營者等就是否對負債公司的資產及負債重新進行調整、組合和處理的協商過程。如果重組后的價值大于清算的價值,破產公司可能被重組。典型的債務重組是“債轉股”,延期償債,減免債務本金和利息,注入新的資本等;典型的資產重組包括剝離不良資產,引入新的管理制度,改變經營方向及采用更合適的生產技術等,重組也有可能更換公司經營者。

    通過以上比較分析,我們可以看出,債權融資在法律上對公司經營者構成了一種硬約束。而股權融資由于投資者必須自擔風險,似乎并不存在這種硬約束。但實際上在一個價值投資型資本市場上,資本成本對管理者融資行為同樣會構成一種硬約束,使得公司股權融資成本大于債權融資成本。在發達國家的資本市場上,經營者都能明顯感到股權融資的壓力。然而在我國這樣一個新興的資本市場上,廣大投資者過于追逐資本利得而忽視了現金回報,無意中放棄了自己的投資回報權利,以致于股權融資的資本成本形同虛設,公司管理者可以以遠低于市場利率(也同時是債券融資的融資成本)的融資成本(有時甚至是惡意的零融資成本)進行股權融資,而投資者卻仍趨之若鶩,從而在長期資本融資方式的選擇上,出現了與西方國家截然相反的公司融資偏好。

    二、現代融資理論的“融資定律”與我國上市公司融資偏好分析

    如上所述,就各種融資方式來看,內部融資的成本遠低于外部融資,因此它是公司首選的融資方式。西方發達國家的金融市場經過長期的演進與發展,已形成了較完善的公司制度。在該制度下,各種融資方式的成本拉開了明顯的差距,所以公司在選擇融資方式時一般都遵循所謂的“啄食順序理論”(The Pecking order Theory),即公司融資將根據成本由低到高的順序,按內部融資債權融資股權融資的序列考慮融資方式的選擇。簡而言之,公司籌資先依靠內部融資,再求助于外部融資。在外部融資中,公司一般優先選擇債權融資――銀行貸款或發行債券,資金仍不足時再發行股票籌資。

    上述融資定律在西方發達國家得到了普遍驗證。1970~1985年,美國、英國、德國、加拿大占據第一位的融資方式均是公司內部留存收益,分別占本國融資總額的66.9%、72%、55.2%、54.2%。居第二位的均是對外負債,分別占本國融資總額的41.2%、25%、24%、27.5%。整個西方7國,股票融資均居末位。美、英、德、加、日、法、意股票融資分別只占本國融資總額的0.8%、4.9%、2.1%、11.9%、3.5%、10.6%、10.8%。股票市場最發達的美國,股票融資比例最低。到1984~1990年,美國大部分公司已基本停止股票融資,甚至通過發行債券來回購自己的股份,使得股票融資對新投資來源的貢獻成為負值。公司中只有約5%的公司發售新股,平均每20年才配售一次新股。

    反觀我國上市公司,股權融資偏好極為強烈,表現在公司融資首選配股或發行;如果不能如愿,則改為具有延遲股權融資特性的可轉換債券,設置寬松的轉換條款,促使投資者轉換,從而最終獲得股權資本;不得已才是債務,而且首選短期貸款,長期貸款位居最后。這種偏好由于體制導致的成本畸低,甚至到了非理性的程度。有些公司并無好項目需要投資,卻本著“不融白不融”的觀念在股市圈錢,資金到手后,因無處可用,又通過“委托理財”的方式將資金重新投向股市。

    股權融資偏好造成不少上市公司資產負債率普遍低于25%,而且長期債務少甚至沒有長期負債。表1是我國上市公司融資結構構成。從表1可以看出,1993~1999年期間,權益性融資的比例一直維持在較高的水平,特別是1997~1999年出現了73%的高權益融資的現象。我國上市公司的這種股權融資偏好直接導致了股市畸強債市畸弱,發展比例極不協調。 

    我國上市公司融資結構構成

    項目 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999

    上市公司數 183 291 323 530 745 851 949

    募集資金額(億元) 315.58 138.4 119.92 350.5 958.86 746.38 856.64

    募集資金占籌資比例(%) 72.8 62.3 43.5 63.9 72.5 72.6 72.3

    借款占比(%) 24.2 36.9 43.8 28.5 17.8 24.9 25.1

    其他(%) 4.9 0.7 12.6 7.5 9.6 1.9 1.6

    資料來源:據巨靈證券信息系統及歷年《中國證券報》相關數據計算整理。

    顯然,我國公司的融資行為與西方發達國家的融資實踐相悖,這種畸形的股權融資偏好只能在我國市場機制的不完善方面尋找原因。我們認為,造成我國公司偏好股權融資的直接原因在于我國公司資本成本的軟約束性。其深層原因一是投資者缺乏投資意識,不過這一點會隨著我國投資者的成熟而得到改善;二是我國的資本市場進出不自由,特別是缺乏退市機制。

篇2

并購是企業實現快速擴張的重要戰略舉措。從本質上說，并購是企業一種高風險投資活動，該項風險投資活動的根本目標是實現企業價值最大化。現在企業并購規模越來越大，并購金額越來越高，在國際上企業并購甚至高達幾百億美元。成功的并購需要雄厚的資金支持，沒有資金支持的并購最終會失敗，然而企業僅靠自有的積累資金很難完成并購，必須憑借外部融資來完成并購。因此，企業并購需要對外融資，對外融資就需選擇合適的融資方式來幫助企業完成并購。

一、我國企業并購的主要融資方式

1內源融資。內源融資是指企業通過自身生產經營活動獲利并積累所得的資金。內源融資主要指企業提取的折舊基金、無形資產攤銷和企業的留存收益。內源融資是企業在生產經營活動中取得并留存在企業內可供使用的“免費”資金，資金成本低，但是內部供給的資金金額有限，很難滿足企業并購所需大額資金。

2外源融資。外源融資是指企業通過一定方式從企業外部籌集所需的資金，外源融資根據資金性質又分為債務融資和權益融資。

（1）債務融資。債務融資是指企業為取得所需資金通過對外舉債方式獲得的資金。債務融資包括商業銀行貸款和發行公司債券、可轉換公司債券。債務融資相對于權益性融資來說，債務融資不會稀釋股權，不會威脅控股股東的控制權，債務融資還具有財務杠桿效益，但債務融資具有還本付息的剛性約束，具有很高的財務風險，風險控制不好會直接影響企業生存。在債務融資方式中，商業銀行貸款是我國企業并購時獲取資金的主要方式，這主要是由于我國金融市場不發達，其他融資渠道不暢或融資成本太高，此外，并購活動也往往是政府“引導”下的市場行為，解決國有企業產權問題，比較容易獲取國有商業銀行的貸款。（2）權益融資。權益融資是指企業通過吸收直接投資、發行普通股、優先股等方式取得的資金。權益性融資具有資金可供長期使用，不存在還本付息的壓力，但權益融資容易稀釋股權，威脅控股股東控制權，而且以稅后收益支付投資者利潤，融資成本較高。

二、我國企業并購融資存在的問題

1. 并購融資渠道狹窄，融資方式單一。中國企業目前的并購融資主要的融資渠道集中在內部融資，貸款融資及發行股票融資幾個方面。內部融資對于企業來說，可以減少融資成本及并購風險，但在當前企業普遍存在資本金不足、負債率過高的狀況下，融資數量是十分有限的。為并購提供貸款的融資渠道目前僅限于商業銀行，但由于受到貸款用途的限制（不能進行股票交易），一般也只限于非上市企業并購中使用。西方企業的并購融資活動，由于金融工具的不斷創新使得混合性融資工具和一些特殊融資方式尤為盛行。

2.商業銀行貸款融資不充足。從商業銀行貸款可以彌補企業內部融資的不足，但從商業銀行貸款也非易事，通常商業銀行需對擬貸款的企業進行嚴格的審查和控制，包括對并購企業的財務狀況、信用狀況、發展前景的審查，甚至還約定了一些限制性條款，只有那些實力強的企業才能得到商業銀行的支持。但現實中商業銀行在并購企業融資中未能發揮應有的促進作用。

3. 債券籌資受阻。債券需要有較大的吸引力，以吸引投資者。但債券的發行受制于國家控制的規模，企業無法根據環境和自身的需要決定融資行為。國家對債券發行有嚴格的準入條件和審批程序，如《企業債券管理條例》規定：“企業債券的利率不得高于銀行相同期限居民儲蓄存款利率的40%。”當銀行利率下降，購買債券的吸引力也將下降。

4. 資本市場體系不完善。影響中國企業并購融資的很大一部分原因是由于資本市場體系不完善，對于融資渠道的限制首先來源于證券市場發展狀況的制約，除了立法限制以外，還受到其他一些因素的影響。例如中國目前股市規模很小，資金供給充裕，使得股價規模過高，因此要想通過直接的二級市場收購往往要付出很高代價，股權交易難以實現。

三、我國企業并購融資中存在問題的對策

l. 完善相關法規、產業政策。就我國當前的現實情況而言，企業并購融資困難首要在于外部約束，為促進企業并購，更廣地拓展融資渠道，應努力為融資創造良好的環境。在前面論述過我國有關的法規對并購融資的影響，特別是對增發新股和發行股票的限制，致使一些企業被排除在外，《證券法》、《公司法》以及相關的條例、通知等為并購提供了基礎，隨著并購在我國的發展，其法規仍有不足之處，需進一步完善，相應放松對并購融資的限制。

2. 加快我國資本市場的結構調整。目前證券市場結構失衡，企業（上市公司）偏好權益性融資，債券市場發展緩慢，特別是企業債券出現發行難、交易清淡等問題。因此，有必要從制度上推進債券市場的發展，為企業并購開拓更多的融資渠道。人們可以直接通過證券市場的運作，達到接管某一企業管理的目的。這比通過中介機構評估和審查，再與被并購企業的主要股東和管理層進行艱苦的討價還價相比，已是天壤之別。

3. 發揮并購基金在并購中的作用。企業并購基金是共同基金的創新品種，在20世紀80年代美國企業的并購中發揮了作用它既具有共同基金所共有的“集體投資、專家經營、分散風險、共同收益”的特征，又因具有明確的投資方向而獨具特色，表現出高收益、籌資快、并能為企業并購服務的特點。基金業務在我國證券市場的發展剛剛起步，而并購專項基金更是空白，但這一組織形式更能為我國企業所理解和接受。

4. 優化融資支付方式。資金的籌集方式與支付方式有關，以現金支付的資金籌集方式壓力最大，通常可采取分期付款方式以緩解資金緊張的局面。并購企業可以根據自身的情況對支付方式進行設計，合理安排融資方式的組合，比如：公開收購中的兩層出價，第一層以現金支付，第二層以混合證券為支付方式。采用這種形式是出于對交易規模大、買方支付現金能力有限的考慮，可以維持合理的資本結構，減輕巨額還貸壓力，以降低風險。同時可誘使目標企業股東盡快承諾出售，從而使并購方在第一層出價時，就達到獲取目標企業控制權的目的。

5. 擴大債券融資比例。債券市場往往是容量最大的證券市場，目前我國正在對企業債券市場進行相關調研，而且相關管理辦法的修改也將出臺。可以預期新辦法將就公司債的一些基本原則，以及相應的發債主體資格問題，發債額度限制問題，發債審批程序問題等做出突破，以加速整個債券市場的發展。這不僅可以為并購活動提供融資市場，同時為整個證券市場的融資提供有效的基準利率和風險溢價。

總之，我國企業的兼并收購還處在初級階段，與其相關的產權制度、產權交易市場、信息披露制度、中介機構等都尚未發育成熟。但是，隨著我國市場經濟體制改革的進一步深化，借鑒國際企業并購成功的經驗、失敗的教訓，我國企業并購作為資本市場資源配置和優化的重要手段，必然會逐步向市場化、規范化、國際化的方向發展。

篇3

1、內源融資。內源融資是指企業通過自身生產經營活動獲利并積累所得的資金。內源融資主要指企業提取的折舊基金、無形資產攤銷和企業的留存收益。內源融資是企業在生產經營活動中取得并留存在企業內可供使用的“免費”資金,資金成本低,但是內部供給的資金金額有限,很難滿足企業并購所需大額資金。

2、外源融資。外源融資是指企業通過一定方式從企業外部籌集所需的資金,外源融資根據資金性質又分為債務融資和權益融資。

(1)債務融資。債務融資是指企業為取得所需資金通過對外舉債方式獲得的資金。債務融資包括商業銀行貸款和發行公司債券、可轉換公司債券。債務融資相對于權益性融資來說,債務融資不會稀釋股權,不會威脅控股股東的控制權,債務融資還具有財務杠桿效益,但債務融資具有還本付息的剛性約束,具有很高的財務風險,風險控制不好會直接影響企業生存。在債務融資方式中,商業銀行貸款是我國企業并購時獲取資金的主要方式,這主要是由于我國金融市場不發達,其他融資渠道不暢或融資成本太高,此外,并購活動也往往是政府“引導”下的市場行為,解決國有企業產權問題,比較容易獲取國有商業銀行的貸款。(2)權益融資。權益融資是指企業通過吸收直接投資、發行普通股、優先股等方式取得的資金。權益性融資具有資金可供長期使用,不存在還本付息的壓力,但權益融資容易稀釋股權,威脅控股股東控制權,而且以稅后收益支付投資者利潤,融資成本較高。

二、我國企業并購融資存在的問題

1、 并購融資渠道狹窄,融資方式單一。中國企業目前的并購融資主要的融資渠道集中在內部融資,貸款融資及發行股票融資幾個方面。內部融資對于企業來說,可以減少融資成本及并購風險,但在當前企業普遍存在資本金不足、負債率過高的狀況下,融資數量是十分有限的。為并購提供貸款的融資渠道目前僅限于商業銀行,但由于受到貸款用途的限制(不能進行股票交易),一般也只限于非上市企業并購中使用。西方企業的并購融資活動,由于金融工具的不斷創新使得混合性融資工具和一些特殊融資方式尤為盛行。

2、商業銀行貸款融資不充足。從商業銀行貸款可以彌補企業內部融資的不足,但從商業銀行貸款也非易事,通常商業銀行需對擬貸款的企業進行嚴格的審查和控制,包括對并購企業的財務狀況、信用狀況、發展前景的審查,甚至還約定了一些限制性條款,只有那些實力強的企業才能得到商業銀行的支持。但現實中商業銀行在并購企業融資中未能發揮應有的促進作用。

3、 債券籌資受阻。債券需要有較大的吸引力,以吸引投資者。但債券的發行受制于國家控制的規模,企業無法根據環境和自身的需要決定融資行為。國家對債券發行有嚴格的準入條件和審批程序,如《企業債券管理條例》規定:“企業債券的利率不得高于銀行相同期限居民儲蓄存款利率的40%。”當銀行利率下降,購買債券的吸引力也將下降。

4、 資本市場體系不完善。影響中國企業并購融資的很大一部分原因是由于資本市場體系不完善,對于融資渠道的限制首先來源于證券市場發展狀況的制約,除了立法限制以外,還受到其他一些因素的影響。例如中國目前股市規模很小,資金供給充裕,使得股價規模過高,因此要想通過直接的二級市場收購往往要付出很高代價,股權交易難以實現。

三、我國企業并購融資中存在問題的對策

l、 完善相關法規、產業政策。就我國當前的現實情況而言,企業并購融資困難首要在于外部約束,為促進企業并購,更廣地拓展融資渠道,應努力為融資創造良好的環境。在前面論述過我國有關的法規對并購融資的影響,特別是對增發新股和發行股票的限制,致使一些企業被排除在外,《證券法》、《公司法》以及相關的條例、通知等為并購提供了基礎,隨著并購在我國的發展,其法規仍有不足之處,需進一步完善,相應放松對并購融資的限制。

2、 加快我國資本市場的結構調整。目前證券市場結構失衡,企業(上市公司)偏好權益性融資,債券市場發展緩慢,特別是企業債券出現發行難、交易清淡等問題。因此,有必要從制度上推進債券市場的發展,為企業并購開拓更多的融資渠道。人們可以直接通過證券市場的運作,達到接管某一企業管理的目的。這比通過中介機構評估和審查,再與被并購企業的主要股東和管理層進行艱苦的討價還價相比,已是天壤之別。

3、 發揮并購基金在并購中的作用。企業并購基金是共同基金的創新品種,在20世紀80年代美國企業的并購中發揮了作用它既具有共同基金所共有的“集體投資、專家經營、分散風險、共同收益”的特征,又因具有明確的投資方向而獨具特色,表現出高收益、籌資快、并能為企業并購服務的特點。基金業務在我國證券市場的發展剛剛起步,而并購專項基金更是空白,但這一組織形式更能為我國企業所理解和接受。

4、 優化融資支付方式。資金的籌集方式與支付方式有關,以現金支付的資金籌集方式壓力最大,通常可采取分期付款方式以緩解資金緊張的局面。并購企業可以根據自身的情況對支付方式進行設計,合理安排融資方式的組合,比如:公開收購中的兩層出價,第一層以現金支付,第二層以混合證券為支付方式。采用這種形式是出于對交易規模大、買方支付現金能力有限的考慮,可以維持合理的資本結構,減輕巨額還貸壓力,以降低風險。同時可誘使目標企業股東盡快承諾出售,從而使并購方在第一層出價時,就達到獲取目標企業控制權的目的。

篇4

得益于中國內地企業的青睞，香港已經連續幾年成為世界第二大IPO市場，2014年香港IPO融資達到2260億港元。2015年香港IPO市場上，以融資規模而計，86%來自內地，在前10大IPO中，除李嘉誠旗下港燈電力投資，其余均為內地企業。

中國內地企業如何去香港上市呢？

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篇5

中圖分類號：F830.5 文獻標識碼：A 文章編號：1006－3544（2012）03－0039－02

企業融資主要包括內源融資、 權益性融資和債務性融資。內源融資是指企業依靠內部積累進行的融資，具有自主性、有限性、低成本、低風險等特點，可以增強企業的剩余控制權。 權益性融資指融資完成后增加了企業權益資本的融資，如股權出讓、增資擴股、發行股票等，它具有融資期限長、融資成本高、融資風險低、資金使用自由度高、資金到位率低等特點。 債務性融資指融資完成后增加了企業負債的融資，如普通貸款、發行債券、民間借貸等，它具有融資期限短、融資成本高、融資風險大、資金使用自由度低、資金到位率高等特點。企業融資涉及到諸多問題，如融資的時機、融資的數量、融資的方式等，其中，融資方式的選擇是重要一環。在融資實踐中，選擇合理的融資方式，對提高融資的成功率和企業的健康發展至關重要。

一、中小企業如何選擇融資方式

中小企業有很多融資方式可供選擇，而每種融資方式給企業帶來的影響也是不同的。企業在選擇融資方式時應充分考慮到企業所處的行業類型和不同的發展階段對融資的需求。

（一）根據企業所處行業類型選擇融資方式

1． 高新科技中小企業。（1） 高新科技中小企業的融資特點。高新科技中小企業主要包括在計算機、網絡、通信、生物科技、新能源與高效節能技術、光電子與光機電一體化等16大類領域進行生產或提供服務的中小企業。高新科技中小企業一般具有以下特點：風險高、收益高、資金需求具有長期性、所需資金多、外部收益大。正是以上特點決定了高新科技中小企業融資的特殊性。由于風險大，它很難像其他中小企業以普通融資方式籌集到資金。如銀行貸款，這類貸款注重安全性， 一般回避高風險，且需要資產抵押擔保。所以，從理論上來講， 普通貸款并不是高新科技中小企業適合的融資方式。而通過發行股票的權益性融資，一般要求企業有幾年的盈利記錄， 而大多數高新科技中小企業并不滿足。 因而高新科技中小企業不適合傳統型的融資方式。（2） 高新科技中小企業適合創新性的融資方式。從表面上看，高新科技中小企業的融資方式受到許多限制， 但實際情況并不然。盡管采用傳統融資方式很難，但并非所有的融資方式都不可行，最重要的一點是，高新科技中小企業與傳統意義上的中小企業相比有一個很關鍵的優勢——“概念優勢”。 所謂概念優勢，是指高新科技中小企業所占有的“高新科技”這個概念順應了社會發展，容易受到具有冒險精神的風險投資家、風險投資基金青睞，甚至高新科技領域巨大的盈利前景也會吸引一些其他投資者。而且由于“高新科技”對于一個國家經濟的重要性， 國家也會對這類企業給予充分的政策、法律，甚至是直接的資金支持。所以這類中小企業適合風險投資、買殼上市、融資租賃等創新型的融資方式。

2．傳統中小企業。（1）傳統中小企業的融資特點。傳統中小企業主要是指在農業、制造業、餐飲業、建筑業、醫藥業、商業和其他傳統型非科技行業進行生產和提供服務的中小企業。與高新科技中小企業相比，傳統中小企業具有如下特點：低風險、收益穩定、享受較少的政策優惠。基于以上特點，傳統中小企業缺乏足夠高的盈利前景， 很難獲得風險投資，而且在資本市場上融資也較難。（2） 傳統中小企業適合傳統的融資方式。傳統中小企業有其自身優勢，由于其資產中有形資產占主體，市場成熟，產品需求穩定，風險相對較低，所以比較容易獲得親友的借款，以及利用銀行貸款、商業信用等傳統融資方式進行融資。

（二）根據企業的發展階段選擇融資方式

中小企業發展周期可分為四個階段：種子階段、創業階段、成長階段、成熟階段。不同的發展階段對資金的需求有不同的特點，所以籌集資金的方式也應不同。

篇6

一、引言

近年來，隨著我國國民經濟的持續健康穩定發展，人民生活水平不斷提高，對電力發展保持旺盛需求，2002年底，國家電力體制改革拉開帷幕，原國家電力公司剝離成二大電網公司、五大發電集團和四大輔業集團。在較好的經濟發展態勢和國家電力體制改革背景下，我國的電力工業獲得了迅猛發展，行業的大規模運作對資金產生了巨大的需求，同時也對新形勢下電力企業的融資方式的選擇和結構的構建提出了更高的要求。

傳統融資方式已經很難滿足新形勢下的企業融資需求，因而，尋求更為有效的融資方式已經成為擺在電力企業面前亟待解決的問題。本文分析了電力行業的特征，介紹了我國電力企業現有的融資方式，探討了現行融資方式的局限性，并結合自身工作經驗，借鑒了國外優秀的電力企業融資經驗，對新形勢下的電力企業融資方式提出發展建議。

二、電力體制改革與企業融資方式

電力行業作為我國國民經濟發展的支柱性產業，具有天然的壟斷特征，作為重要的基礎能源產業，電力行業融入市場化的進程較為遲滯。在電力體制改革前，我國電力企業的資金主要來自行政劃撥。受傳統的計劃經濟體制影響，我國電力行業在行政保護下，市場壟斷特征較為明顯，電力企業仍運行于半計劃經濟體制下。電力行業借助長期的壟斷地位、公用事業職能化定位和國有產權特色，使電力企業在融資方面一直占主動地位，企業集約化運作對成本效益的要求相對較低，使得很多電力企業忽視了對融資方式的選擇和研究。

2003年，電力體制改革全面推進，在市場化方面，致力于引入競爭機制、提高電力行業工作效率、進一步降低企業運營成本、健全電價定價機制，在行政管理方面，積極推進在政府監管下的政企分開體制，強調電力企業之間公平競爭，建立開放有序的電力市場新機制。隨著各電集團競爭加劇，裝機規模成為競爭焦點，上規模表現出對資金更大的需求。而電力企業的大型集團化運作特征，決定了其自身的融資方式不夠靈活，在電力發展的市場化進程中，亟需革新自身的融資手段和資金的運作方式。

三、我國電力企業的現行融資方式分析

電力體制的改革給電力企業的融資方式帶來了巨大影響，主要表現在以下兩個方面：

首先，電力企業是電力建設及運營的主體，在激烈的市場競爭下，電力工程項目動輒成千萬或上億元，電力企業有旺盛的資金需求，以支撐自身的快速擴張，而失去了政府的干預與支撐的電力企業，獲得的撥劃資金越來越少，對外源性資金的依賴度日漸增強，導致自身負債率不斷上升。

其次，電力體制改革實行“主輔分離、廠網分家”，電力企業作為公司進行企業化運營，追求企業的利潤最大化，就勢必提高對企業融資方式的關注和研究，以期獲得最穩定、高效和低成本的運作資本。

在現階段市場經濟得以發展的條件下，融資成為投資主體特別是企業進行投資的前提。各種融資方式中，目前所占比重最大的是國內銀行貸款，其次是債券、股票、外資、自有資金、政策性資金、民間投資等。

在不斷的探索和實踐中，我國的電力行業投融資體制建設也取得了不小的成就，形成了融資渠道越來越多元化的融資體制。而各種融資方式又有各自的獨特性和優缺點。

1.內源性融資方式

內源性融資的資金來源于企業內部，所以內源性融資的優點在于不會產生附加的費用，也無需支付資本的利息，企業仍可保證自身的現金保有量，確保資金鏈的流暢。內源融資因其成本遠遠低于外源融資，而成為企業首選的融資方式。

但是，不同企業的內源融資能力不盡相同，它與企業發展前景、自身盈利水平和資產規模有很大關系，使用內源融資方式的企業多已進入成熟期，現金流量、資本結構、產權結構穩定。

2.外源性融資方式

外源性融資方式有直接融資和間接融資兩種。直接融資又稱股權融資，由企業通過首次上市、發行股票等方式籌得資金。而間接融資也稱為債務融資，企業通過向銀行和金融機構貸款來籌得資金。下文中，筆者選取電力企業常用的幾種融資方式，來進行優缺點對比分析。

（1）銀行貸款融資

銀行融資是市場信用經濟的主要融資方式，也是企業最常用的融資渠道。目前，適合于電力企業的銀行融資方式主要為項目貸款和銀團貸款。

銀行貸款融資方式的優點為：融資金額和期限確定靈活，可根據項目融資要求，對融資金額、期限進行先期控制；融資環境較好，電力企業可通過銀行融資解決長期穩定的資金來源問題，且在融資過程中具有較強的融資議價能力。

銀行貸款融資的局限性主要在于：還本付息的壓力加重了企業負擔，存在較高的財務風險；另外，限制性條款較多，一般要提供抵押或者擔保，且籌資數額有限。同時，銀行貸款融資還要受國家金融利率政策的影響。

（2）證券融資

債券融資是指用過發行債券，按發債契約還本付息以獲得資金的融資方式。企業發行債券的目的大多是為建設大型項目籌集大筆長期資金，這種方式適合于財力雄厚、經營狀況良好的大企業選擇。

證券融資方式的優點為：與其他負債籌資方式相比，發行企業債券的籌資對象廣、市場大、還款期限較長、附加限制少、資金成本較低。

證券融資的局限性主要在于：籌資方式手續復雜，對企業要求嚴格，必須在約定期限內還本付息，集中兌付，且有剛性，債券額度受國家控制。而且，相對于銀行借款，證券融資還款約束強，要控制好還款風險，這是其不利的一面。

（3）股權融資

股權融資以出讓公司股權為代價來籌得資金，是企業獲得長期資金的重要途徑。

股權融資的優點為：所籌資金具有永久性，沒有還本壓力，同時，一次籌資金額大，用款限制相對較松。

股權融資的局限性主要在于：企業必須滿足企業上市的苛刻條件，還要承受較大的發展壓力，因為發行股票是一種資本金融資，股票不是稅前支付，投資者對企業利潤有要求權。另外，信息披露成本高，各種信息公開的要求可能會暴露商業秘密，普通股的資本成本較高，從稅后利潤中支付，不具有抵稅作用，所以發行費用也較高。

四、我國電力企業的新型融資方式探討

資本是企業發展的血液，也是電力企業進行經濟活動的持續推動力。電力企業想要適應新形勢，就必須進行融資方式的多樣化。

1.發達國家的電力融資方式

目前發達國家的電力企業融資主要有兩種。第一種方式以英、美為代表，以證券融資為主導。第二種方式以日、韓、德為代表，以銀行貸款融資為主導。

通過與發達國家的對比研究，并結合我國電力企業的實際情況，筆者認為，我國電力企業可首先實行過渡式的融資模式，以銀行為主導的間接融資為主，在獲得一定發展后，進入遠期目標融資模式，采取證券融資與銀行貸款并重的多元化融資模式。

2.緊抓電力企業融資特點

電力企業融資具有本身的特殊性，不同于一般企業融資，具有比較鮮明的特點。

（1）融資規模巨大。電力企業運行具有非常突出的規模經濟效應，加上國家政策對電力新建項目的規模標準要求，通常電力企業單體項目固定資產投資巨大，資金需求量大。

（2）回報周期長、融資收益穩定。電力企業在我國有較強的福利性和社會公益性，存在一定的價格背離現象，因此整體資產回報水平相對較低，但由于其相對壟斷的經營特色，加上國內能源緊缺的現實，電力企業的長期回報非常穩定。

（3）籌資成本對融資效益的影響邊際效應突出。由于電力企業資產回報率較低，融資規模巨大，籌資成本細微的變動將引起融資效益的大幅變動。

（4）融資對象具有局限性。一方面，電力企業存量資產規模巨大，社會資本進入可能會淹沒在巨大的資本存量和增量中，使其在股權中所占比重微乎其微，不具有話語權，因此一般的社會資本不愿意直接進入，而同時電力企業穩定的收益保證，使其成為銀行等大資金擁有者的優質客戶。

3.堅持電力企業融資原則

順應我國現階段市場經濟環境下融資機制規范程度、資本市場和金融市場的發展水平、社會資金供給與資本化意愿，結合電力企業融資特點，確立電力企業融資必須遵循的基本原則如下：

（1）資金供應穩定原則。在中國經濟保持快速增長的環境下，對電力能源需求不斷加大，而電力工業整體尚處于快速成長階段，總體上仍存在較大的資金缺口，因此必須尋求穩定和持續的資金供給。

（2）低成本原則。低成本融資是所有企業融資的共性。籌資成本對融資效益的影響邊際效應突出，我國電力企業整體處于投資期，負債比重高、留利甚微，自身資金積累能力較弱。針對目前每年籌資成本吞噬大量利潤的實際情況，必須倡導低成本籌資、壓縮高成本融資，以改善電力企業內部資金供給。

（3）負債控制原則。負債控制原則實際就是融資的風險約束，即追求融資尤其負債的規模、期限結構、成本支出與自身清償能力相匹配。負債規模的持續膨脹不但會吞噬大量的利潤，影響后續資金積累與長效發展，而且期限結構不合理會導致某一時期債務清償壓力急速放大，影響公司正常資金鏈，重陷債務成本漩渦。

（4）科學與標準原則。即建立績效考評機制，以融資的邊際效益為融資依據。融資的目標在于提高融資收益率，進而提升整體經濟效益。要達到或者實現這一目標，不僅需要堅持科學融資原則，從資金使用效率、資金到位率等角度加以嚴格測算與統籌，還必須確立貫徹目標的標準。

五、結語

我國電力企業融資方式與國家宏觀經濟政策、企業經營環境息息相關，并且由于電力行業的特殊性而具有自身特色。在新的形勢下，電力企業只有不斷發展創新，優化融資方式，才能獲得長足的發展。

參考文獻：

篇7

    中圖分類號:F830.5 文獻標識碼:A 文章編號:1006-3544(2012)03-0039-02

    企業融資主要包括內源融資、 權益性融資和債務性融資。內源融資是指企業依靠內部積累進行的融資,具有自主性、有限性、低成本、低風險等特點,可以增強企業的剩余控制權。 權益性融資指融資完成后增加了企業權益資本的融資,如股權出讓、增資擴股、發行股票等,它具有融資期限長、融資成本高、融資風險低、資金使用自由度高、資金到位率低等特點。 債務性融資指融資完成后增加了企業負債的融資,如普通貸款、發行債券、民間借貸等,它具有融資期限短、融資成本高、融資風險大、資金使用自由度低、資金到位率高等特點。企業融資涉及到諸多問題,如融資的時機、融資的數量、融資的方式等,其中,融資方式的選擇是重要一環。在融資實踐中,選擇合理的融資方式,對提高融資的成功率和企業的健康發展至關重要。

    一、中小企業如何選擇融資方式

    中小企業有很多融資方式可供選擇,而每種融資方式給企業帶來的影響也是不同的。企業在選擇融資方式時應充分考慮到企業所處的行業類型和不同的發展階段對融資的需求。

    (一)根據企業所處行業類型選擇融資方式

    1. 高新科技中小企業。(1) 高新科技中小企業的融資特點。高新科技中小企業主要包括在計算機、網絡、通信、生物科技、新能源與高效節能技術、光電子與光機電一體化等16大類領域進行生產或提供服務的中小企業。高新科技中小企業一般具有以下特點:風險高、收益高、資金需求具有長期性、所需資金多、外部收益大。正是以上特點決定了高新科技中小企業融資的特殊性。由于風險大,它很難像其他中小企業以普通融資方式籌集到資金。如銀行貸款,這類貸款注重安全性, 一般回避高風險,且需要資產抵押擔保。所以,從理論上來講, 普通貸款并不是高新科技中小企業適合的融資方式。而通過發行股票的權益性融資,一般要求企業有幾年的盈利記錄, 而大多數高新科技中小企業并不滿足。 因而高新科技中小企業不適合傳統型的融資方式。(2) 高新科技中小企業適合創新性的融資方式。從表面上看,高新科技中小企業的融資方式受到許多限制, 但實際情況并不然。盡管采用傳統融資方式很難,但并非所有的融資方式都不可行,最重要的一點是,高新科技中小企業與傳統意義上的中小企業相比有一個很關鍵的優勢——“概念優勢”。 所謂概念優勢,是指高新科技中小企業所占有的“高新科技”這個概念順應了社會發展,容易受到具有冒險精神的風險投資家、風險投資基金青睞,甚至高新科技領域巨大的盈利前景也會吸引一些其他投資者。而且由于“高新科技”對于一個國家經濟的重要性, 國家也會對這類企業給予充分的政策、法律,甚至是直接的資金支持。所以這類中小企業適合風險投資、買殼上市、融資租賃等創新型的融資方式。

    2.傳統中小企業。(1)傳統中小企業的融資特點。傳統中小企業主要是指在農業、制造業、餐飲業、建筑業、醫藥業、商業和其他傳統型非科技行業進行生產和提供服務的中小企業。與高新科技中小企業相比,傳統中小企業具有如下特點:低風險、收益穩定、享受較少的政策優惠。基于以上特點,傳統中小企業缺乏足夠高的盈利前景, 很難獲得風險投資,而且在資本市場上融資也較難。(2) 傳統中小企業適合傳統的融資方式。傳統中小企業有其自身優勢,由于其資產中有形資產占主體,市場成熟,產品需求穩定,風險相對較低,所以比較容易獲得親友的借款,以及利用銀行貸款、商業信用等傳統融資方式進行融資。

    (二)根據企業的發展階段選擇融資方式

    中小企業發展周期可分為四個階段:種子階段、創業階段、成長階段、成熟階段。不同的發展階段對資金的需求有不同的特點,所以籌集資金的方式也應不同。

    1. 種子階段——內源融資為主。在這一階段,中小企業主要從事研究開發工作,活動比較單一,組織結構十分松散。由于僅有產品構想,未見正式產品,所以很難確定產品在商業上、技術上的可行性,企業前景的不確定性較高。就整個財務情況看,企業處于虧損期。此時企業尚無正式銷售渠道,沒有銷售收入,只有支出。企業處于“種子階段”的失敗率很高,大部分“種子”都被淘汰掉了。該階段,由于企業技術不成熟、產品無市場、生產無規模、經營無經驗,因而風險很高,敢于投資的機構和個人非常少, 企業取得風險投資的可能性很小。又由于這時產品市場不明確,生產也未正式開始,企業可供抵押的資產少之又少, 想要取得普通貸款也并非易事。因此,處于種子期的中小企業應首選內部權益融資,主要是自有資金,其余是民間借貸,此外企業還可以尋求政府創業基金的幫助。

    2. 創業階段——權益融資為主,債務融資為輔。中小企業進入創業階段就意味著已經掌握了新產品較為完善的生產工藝和生產方案,接下來就是將研究成果向商品化轉變的階段。 這一階段的資金主要用于形成生產能力和開拓市場。由于要建設廠房、購買設備、后續研發、對企業未來發展做出戰略性規劃,這一系列活動的開展需要大量的資金(大約是種子期所需資金的10倍以上)。 處于創業階段的中小企業,其內部已形成一定的資金積累,融資條件相對較好,這時,融資方式應以權益融資為主,債務融資為輔,重點是吸引投資機構或個人,如創業風險投資、中小企業投資公司投資、擔保下的普通貸款等。

    3. 成長階段——銀行信貸為主。闖過創業期后,中小企業在生產、銷售方面基本上有了成功的把握,組織機構已經有了一定的規模,新產品的設計和制造方法已定型,也具備了批量生產的能力,企業的風險已大大降低。但企業在成長期仍要不斷地進行技術創新,擴大生產能力,牢固樹立企業品牌形象,確立在業界的主導地位。因此,企業在這一階段也需要大量的資金投入。成長期的中小企業已有了較為穩定的顧客和供應商以及較好的信用記錄,影響企業發展的各種不確定因素也大為減少,財務風險也大大降低,吸引商業銀行的信貸資金和利用信用融資成為成長期中小企業融資方式的最佳選擇。另外,在創業階段投入資金的風險投資機構提供追加投資也是一個選擇,但由于此時中小企業極具發展潛力,為了避免稀釋股權,一般不宜采用股權融資。  4. 成熟階段——資本市場大規模融資。進入成熟期的中小企業發展穩定、組織機構完善、管理經驗豐富、產品銷售量和利潤持續增長,但行業整體的銷售增長率和利潤率會逐步下滑。企業獲利的關鍵因素可能就是對大規模生產進行有效的成本控制,改革組織模式,增強或重建管理制度,開拓新的品牌,以適應市場創新的要求,所以企業仍需要大批資金投入。處于成熟期的中小企業應主要考慮在資本市場上進行股票、債券等形式的大規模融資,適度的債務融資可以降低企業綜合資本成本,而有條件做強做大的中小企業應主要考慮實現企業上市。

    綜上所述,企業所處的不同發展階段,具有不同的融資需求,而不同的融資方式所發揮的作用也不盡相同,中小企業應充分了解各階段資金需求的特點和權衡各融資方式的利弊,選擇最優的融資方式。

    二、改善中小企業融資難的措施

    1. 進一步完善和規范民間借貸。 銀行貸款手續復雜,所需時間較長,不能及時滿足中小企業的資金需求。大部分中小企業的資信程度不夠,而且沒有足夠的資產作為抵押,因此很難進行擔保融資。在這種情況下,民間借貸就成為中小企業一種有效的融資方式。因此,政府及相關部門應正視民間借貸在中小企業融資中發揮的作用,重視這一有效的融資方式,將其納入法制的軌道。

    2. 中小企業融資方式要創新。中小企業涉及的行業類型十分廣泛,經營模式也千差萬別,當前傳統的融資方式已不能滿足中小企業的融資需求, 應當尋求更多的融資方式。中小企業融資方式的創新是與扶持中小企業發展的政策目標相一致的。如:股權融資,發展潛力較大的企業應考慮在創業板市場上市;項目融資,應以獨到的市場眼光,研究開發出與高新技術緊密結合的項目,來吸引風險投資和國家扶持基金;債務融資,如知識產權擔保融資、應收賬款融資、存貨融資等。

    3. 中小企業要提高融資能力。大多數中小企業的主要融資方式還是銀行貸款,但是中小企業資信程度不高是銀行惜貸的主要原因。企業只有不斷提高自身經營能力,才能及時償還貸款,取得銀行的信任,建立良好的信用記錄。而現在一些中小企業在需要資金時才找銀行,平時也不和銀行打交道,做交易時直接使用現金,與銀行一直都沒有業務往來。此外一些中小企業不能如實納稅,缺乏建立良好信用記錄的意識。

    4. 商業銀行應加大對中小企業的信貸支持。商業銀行在我國金融體系中的主導地位,決定了中小企業的發展離不開商業銀行的支持,因此,商業銀行要把支持中小企業作為信貸工作的重點,制定有針對性的貸款政策和辦法,增加貸款種類和貸款抵押物種類。雖然國家相關部門出臺了扶持中小企業貸款的諸多政策,但只有銀行積極全面開展中小企業信貸業務,才是破解中小企業貸款難的根本之道。

    綜上所述,當企業需要資金解決中小企業生存發展問題時,融資是一條有效途徑。而融資方式的選擇是融資成功的關鍵之一。首先,中小企業只有根據企業所處的行業類型和自身的發展階段選擇適合的融資方式,才能成功融資,幫助企業正常有序經營和發展壯大。其次,中小企業應該通過創新自身的融資方式和提高自身的信用能力, 增強信用意識,改善融資方式。最后,商業銀行和社會要支持中小企業融資,以使中小企業健康發展。

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篇8

中圖分類號：F830．91 文獻標識碼：A文章編號：1005-0892(2006) 08-0038-06

一、引言

自從信息經濟學產生以后，新古典派的投資理論以理論為依據，闡明了內部資金與外部資金成本的差異。而Myers and Majluf(1984)基于信息經濟學理論，提出了融資順序理論(pecking order theory)。此后，許多學者開始以投資理論和融資順序理論為依據，從理論和實證兩個角度分析了企業投資和融資的關系。Bernanke and Gertler(1989)認為，在信息不對稱的情況下，企業外部資金的獲得相對于企業內部資金而言具有更高的成本，而外部資金與內部資金成本的差異被認為是外部融資的成本。外部融資的成本與融資企業的凈財富之間存在相關關系，如果企業的凈財富水平提高，則企業外部融資的成本就會下降，從而企業投資水平將會提高；相反，企業的投資支出則會減少。

Fazzari，Hubbard and Petersen(1988)利用美國制造業的財務數據，對企業投資支出與內部資金的關系進行了實證分析，并驗證了投資支出受到企業內部資金的約束。Hoshi，Kashyap and Scharfstein(1991)、Chapman，Junor and Stegman(1996)、馮巍(2002)等利用不同國家的樣本數據進行了檢驗，其結果都表明企業投資受到融資約束。這些研究都將現金流量作為內部資金的變量，通過分析現金流量對投資支出的影響來檢驗企業投資受資金約束的程度。盡管現金流量可以被看作是內部資金，然而該變量也可作為企業投資機會或者企業收益的變量。用因此，內部資金對投資支出的顯著影響也可能反映了投資機會或企業收益引起的投資變動，并不能說明一定存在融資約束問題。

鑒于上述研究中存在的局限性，Gilchrist andHimmelberg(1995)、郭麗虹(2004)等從現金流量反映企業預期收益這一角度，分析了投資支出與內部資金的關系，并且驗證了兩者之間顯著的相關關系，從而可以認為企業的投資機會或企業收益越高，其內部資金量就越豐富，企業投資水平就越高。

然而，現有的這些研究主要分析了投資與內部資金的關系，很少涉及到其他融資方式對企業投資的影響。Kalecki(1937)在其投資理論中不僅考慮到實物因素，還考慮到金融因素對投資決策的影響，即企業的投資支出不僅依賴于內部資金量，還依賴于外部融資能力。但他強調，內部資金和外部資金作為投資資金來源并不是無差別的。具體地說，外部資金成本高于內部資金成本，而且資本成本隨負債的增加而增大。同時，企業的自有資金越多，越有可能從外部籌集資金，因此內部融資比外部融資更具有優先性。那么在中國，內部資金和外部資金等不同融資方式的利用是否會對企業投資支出產生不同的影響?而且，由于中國上市公司的特殊股權結構特征，在不同股權結構的上市公司，各種融資方式與投資的關系是否又會不同?造成它們之間關系不同的原因又是什么?

基于上述問題，本文以中國上市公司為研究對象，通過將內部融資、短期借款、長期借款以及股權融資等不同融資方式引人到投資模型，以檢驗各種融資方式對企業投資支出的影響，并據此分析中國企業的融資選擇偏好以及中國企業面臨的融資條件對其投資行為究竟產生了什么影響。同時，由于股權結構與企業的財務決策和融資方式之間存在一定的相關性，本文還根據第一大股東的持股性質，將上市公司劃分為國有上市公司與民營上市公司兩類，以檢驗在相同的市場環境中，兩種不同股權結構的上市公司所選擇的融資方式對投資支出的影響是否表現出明顯的差異，并揭示出不同的股權結構是否成為影響我國上市公司選擇融資渠道的制度性因素。

二、樣本數據與研究方法

(一)樣本的選取

本文的研究樣本包括1998年至2003年深滬兩市所有A股上市公司的數據。考慮到本文的研究目的，樣本中并不包括金融類公司。另外，由于部分數據缺乏而剔除一些樣本，最后剩下1078家上市公司。樣本數據主要來源于天相數據庫和wind資訊數據庫。

(二)研究方法

本文將企業的融資方式引進投資模型，以檢驗融資方式是否對企業的投資支出產生了顯著影響。具體而言，本文將運用橫截面分析和面板(panel)分析兩種方法，分別考察內部融資、短期債務融資、長期債務融資以及股權融資對中國上市公司投資支出的影響。如果能夠確認融資變量對企業投資的顯著性，那么就可以驗證融資方式與企業投資支出之間存在密切的相關關系，而且可以解釋在資本市場中，企業融資條件的變化，通過企業投資能夠促進經濟的增長。同時，當企業在不完善的資本市場籌集資金時，企業凈財富水平的增加將減少在資本市場上的籌資，降低外部融資的資金成本，從而促進企業投資水平的提高。因此，企業內部融資相對于外部融資而言可能給投資水平帶來更大的影響。根據Kalecki的投資理論，我們得到如下的回歸方程式：

其中：Iit用i公司在t期的固定資產增加額與折舊之和表示；k為資本存量，用期初固定資產余額表示；CFit,是i公司在t期的內部資金，用留存收益與折舊之和表示；SDEBTit用i公司在t期的短期借款的增加額表示；LDEBTit用i公司在t期的長期借款的增加額表示：SHAREit為i公司在t期的新股發行融資額。為了消除企業規模的影響，利用資本存量對被解釋變量和解釋變量進行標準化處理。

另外，內部資金既是企業未來還本付息和支付股利的保證，又可以用來反映企業的投資機會或者企業的預期收益，因此在本文的投資模型中并沒有引進代表企業投資機會的Q變量。

下面我們將利用中國上市公司的財務數據來檢驗融資方式對投資支出的影響。由于不同行業的企業、不同規模的企業在融資結構上各有不同的特征，尤其在我國特殊的資本市場中，不同股權結構的企業在融資方式的選擇上也可能存在差異，因此，不同的融資方式可能會對企業投資水平產生不同的影響。鑒于此，本文不只是分析融資方式對企業投資的影響，還分析不同股權性質的上市公司的投資與各種融資方式的關系。

三、實證分析

(一)中國上市公司的融資方式對投資支出的影響：橫截面分析

關于企業投資與融資的關系，利用橫截面分析對上述模型進行檢驗的結果如表1所示。從表1的回歸結果可以看出，企業內部融資與投資之間存在顯著的正相關關系。除2002年外，其余樣本期間的內部融資參數的顯著性水平都是5％或1％，大部分的估計值都大于外部融資的參數估計值。這表明與外部融資相比，內部融資對企業投資支出產生的影響更大。

內部融資主要來源于企業留存收益，即企業利潤中支付股利后的剩余部分。由于我國上市公司絕大部分是由原來優質的國有企業演變而來，相當一部分具有較高的盈利能力和發展前景，因而有能力積累內部資金來提高投資水平。另一方面，我國投資者普遍存在投機心理，從而產生對資本利得的偏好；而內部人也具有強烈的圈錢動機，使得上市公司即使有盈利也要打著“長遠發展”的幌子，將利潤留在企業。同時，2001年以前的法規沒有對支付現金股利進行明確規定，這使得上市公司只支付較少的現金股利或不支付現金股利，而將絕大部分利潤留存在企業內部用于再投資。盡管自2001年起，現金股利的支付已成為上市公司獲得新股發行的條件，實施現金股利支付政策的公司有所增加，但由于未對現金股利支付率作出明確規定，實際上分紅派現的比例和絕對額都較低，上市公司的大部分留存收益仍被留作自由現金流量，以增加其內部資金量。因此，低成本的內部資金的積累就促進了企業投資支出。

在外部融資方式中，除1999年外，其余年份的短期借款的參數都是顯著性的正值；長期借款的參數都具有顯著性，但部分符號與預期的相反；股權融資的參數在2000年、2002年以及2003年都出現顯著性的正值。從各種外部融資的參數估計值可以判斷，短期借款對投資支出的影響最大，股權融資次之，最后才是長期借款。關于中國上市公司的投資與外部融資關系的實證結果，我們可以從以下幾個方面來考慮：

(1)企業籌資的目的是為了固定資產投資項目。當企業自身的積累資金難以達到目的時，企業必須進行外部融資。由于絕大多數上市公司由國有企業改制而來，具有企業規模大、固定資產多等特點；企業規模越大，抵抗風險的能力就越強，信息不對稱的程度也越低，因而更容易獲得貸款。同時，可用于擔保的資產越多，就越有可能獲得更多的負債。但由于長期貸款風險較高，使得金融機構并不偏好長期貸款。另外，我國商業銀行的功能尚未完善，金融機構對企業的資金運用并不能進行及時、有效的監督，而且長期貸款的資金成本也高于短期貸款，因而中國企業可能會借新債還舊債，或者利用短期借款進行長期項目投資，達到以低成本的短期借款替代高成本的長期借款的目的，從而擺脫長期債務資金的“硬約束”。

(2)上市公司在利用長期資金來滿足投資需求時，主要是選擇發行股票的融資方式。這可能是由于中國證券發行制度不健全造成的。在中國特殊的證券市場環境下，上市公司的大股東和中小股東之間形成了一種特殊的委托關系。由于大股東實際控制了上市公司的運營，中小股東投入上市公司的資金實際上也就交給了大股東經營，中小股東的權利得不到有效保障。同時，公司對股東沒有還本付息的義務，沒有支付股利的“硬約束”，而股票的發行成本也低于長期借款。因此在不考慮支付股利的情況下，企業的股權融資成本低于債務融資成本。相反，進行債務融資到期必須還本付息，這種“硬約束”就導致企業經營者寧可放棄享受債務融資的稅減好處。

(3)上市公司還可能變更權益資金投向，即利用權益資金償還債務資金，或者進行金融資產的投資，從而導致股權融資對投資支出的影響小于短期借款產生的影響。

(二)不同股權模式下企業投資支出與融資方式的關系：橫截面分析

從中國上市公司總體融資行為與投資行為的關系來看，內部融資與企業投資水平的相關關系最顯著，短期借款次之，其后是股權融資，最后才是長期借款。然而，由于股權結構與公司的融資方式和財務決策之間存在相關性，我們根據第一大股東持股性質將所有的樣本企業劃分為751家國有上市公司和327家民營上市公司，以驗證在相同的市場環境中，兩種不同的股權結構是否會導致其融資選擇出現差異性，以及不同融資方式的選擇是否會對企業投資支出產生不同的影響。

在兩種不同股權模式下，上市公司的投資支出與融資關系的檢驗結果如表2、表3所示。從表2和表3的實證結果來看，我們可以發現以下結論。

(1)國有上市公司和民營上市公司的投資與內部融資之間的相關關系得到了驗證，而且在國有上市公司，內部融資對投資支出的影響相對于外部融資帶來的影響更大；而在民營上市公司，外部融資對投資支出的影響更大一些。這是因為絕大多數的國有上市公司是由國有企業改制而來，歷史上沉淀了大量的固定資產；同時，由于享受國家的政策扶持，利潤比較穩定，有足夠的內部融資來源――折舊和留存收益，而內部資金的積累為企業提供了大量的低成本資金，在很大程度上促進了企業投資支出的增加。然而，民營上市公司受限于原有固定資產投資規模，折舊所占比例很低，因而缺乏足夠的內部資金量來保證投資的進行。

另外，現金股利的支付也會影響內部資金的積累。在國有上市公司，由于“所有者缺位”產生了“內部人控制”問題，而相關利益主體之間缺乏相互制約，使得超額的特權消費現象較嚴重，因而具有決策權的國有股大股東并未通過股利分配政策來實現其合理的收人。也就是說，國有上市公司很少支付現金股利，從而積累了大量的留存收益。然而在民營上市公司，持有非流通股的大股東卻偏愛現金股利收入，從而減少了民營上市公司內部資金的積累。而且，民營上市公司主要是“買殼上市”，那么在上市之后其積累的資金可能會被耗盡，因而導致民營上市公司的投資支出更多地依賴于外部融資。

(2)在外部融資方式中，短期借款對投資的影響最大，股權融資次之，然后是長期借款。尤其在民營上市公司，這種傾向非常明顯。這可能是因為所選的樣本期間正值民營企業享受政策優惠大量獲準上市，故而大量的股權融資緩解了民營上市公司投資資金的壓力，從而增加了其投資支出。相反，國有上市公司可能隨意變更權益資金用途，即將發行股票籌集的資金用于償還長期借款，或者將權益資金存入銀行以及購買有價證券，或者將資金借給其他關聯企業等等，因而導致國有上市公司的股權融資對投資支出的影響甚小。此外，在樣本期間，國有上市公司新發或增發股票相對較少，尤其是2001年更少，這也可能影響了實證結果。

(3)在債務融資方式中，短期借款對投資的影響大于長期借款，這表明大多數上市公司的經營者不喜歡長期債務的硬約束。而且，相對于國有上市公司而言，在民營上市公司，短期借款對投資產生的影響更

大。這是因為民營上市公司大多處于發展初期，投資機會較多，但長期以來一直受到資金約束，使得其發展受到限制。隨著融資限制的緩和，民營上市公司開始利用一切可利用的外部資源以求盡快發展。然而，資本市場上融資規模的限制使得其資金需求依然得不到滿足，那么，短期債務融資自然也成為其重要的外部融資渠道。因此，短期借款的增加將在很大程度上促進民營上市公司的投資支出。

而對于國有上市公司而言，由于債務融資會帶來財務風險，到期必須還本付息也增加了經營者的壓力，特別是在經營不善的情況下有可能導致企業破產。因此，為了避免長期借款所帶來的經營和還貸壓力，即使進行債務融資，也會盡量選擇短期債務融資。

(三)對企業投資與融資關系的面板(panel)分析

以上是對全體上市公司、國有上市公司及民營上市公司進行的橫截面分析。雖然橫截面分析可以反映企業投資行為與融資行為的逐年變化，但其檢驗結果存在不穩定問題。實際上，以上各年的檢驗結果并不完全一致，因而對問題的解釋力也就有所下降。為此，我們再利用上市公司的面板數據對投資支出與各種融資方式的關系進行檢驗。

從表4的面板分析結果可以看出，對全體上市公司而言，內部融資對投資支出的影響最大，股權融資和短期借款產生的影響次之，而長期借款對投資的影響卻是顯著的負面影響。這一實證結果與前面的橫截面分析的結果基本一致。因此我們可以認為，在中國，內部融資對企業投資支出的影響大于外部融資，同時，企業內部資金的增加可以促進投資項目的進行。為此，中國企業應該努力增強盈利能力和資金積累能力，為好的項目提供良好的融資條件，從而促進經濟的發展。

其次，國有上市公司的實證結果與全體上市公司的實證結果大致相同。不過，內部融資的影響更顯著，同時股權融資的影響稍大于短期借款。而在民營上市公司，外部融資對投資支出的影響大于內部融資；短期借款的影響要大于長期借款，但是長期借款對投資的影響卻大于股權融資。總體來看，面板分析的結果驗證了橫截面分析的穩健性。由此我們認為，國有上市公司的內部資金積累能力遠遠超過了民營上市公司。但是，資金積累能力是受固定資產的影響還是現金股利支付的影響這一問題，有待于我們下面的檢驗。另外，就外部融資產生的影響而言，國有上市公司似乎在逃避債務資金，尤其是長期債務資金的硬約束；而處于快速發展中的民營上市公司，由于資金的大量需求，再加上缺少內部資金積累，所以仍然利用了大量的短期和長期債務資金來進行項目的投資。

(四)企業收益對投資支出的影響

在前面的分析中我們認為，國有上市公司的利潤穩定，且很少支付現金股利，因此積累了大量的留存收益可用于擴大投資支出。而民營上市公司通過“買殼上市”，耗費了大量的自有資金，又由于控股股東偏愛現金股利收入，從而大大降低了民營上市公司在投資時對內部資金的依賴性。為了確認以上觀點，我們還將內部資金劃分為留存收益和折舊兩部分，分別檢驗它們對投資支出的影響。通過利用面板數據和橫截面數據進行的兩種實證分析表明，在國有上市公司，留存收益對投資支出的影響大于折舊的影響，這說明穩定的利潤和較少的現金股利支付，使得國有上市公司形成了大量的留存收益，從而對促進投資支出起到了很大作用。相反，在民營上市公司，留存收益和折舊對投資的影響雖然得到了確認，但很難斷定哪個因素的影響更為顯著。因而不能絕對地認為民營上市公司的現金股利支付和“買殼上市”減少了其自有資金的積累，從而減少了其投資支出。

(五)融資方式對金融資產投資的影響

在對固定資產投資與融資關系的分析中，我們提出了一種解釋，即中國的上市公司可能會隨意變更權益資金投向。為了檢驗這種解釋是否正確，并增強前面實證結果的解釋能力，我們還將金融資產投資(即對現金、存款、有價證券的投資)作為被解釋變量，內部融資、短期借款、長期借款以及股權融資作為解釋變量，對金融資產投資與各種融資方式的關系進行實證分析。其主要目的是檢驗股權融資對金融資產投資的影響是否大于其他的融資方式，并據此判斷中國上市公司是否改變了權益資金的投向。實證結果表明，在全體上市公司、國有上市公司及民營上市公司中，股權融資對金融資產投資的影響明顯大于其他的融資方式，而且在國有上市公司，這種影響最為顯著；而在民營上市公司，股權融資的影響最小。這表明國有上市公司確實存在隨意變更權益資金用途的問題，所以導致其股權融資對固定資產投資的影響非常小。

四、結論

篇9

一、現金并購的資金來源及籌資方式

現金并購融資方式是多種多樣的。現金并購融資按資金的來源不同一般可分為兩大類融資方式,即內源融資方式和外源融資方式。內源融資是指從企業內部開辟資金來源,籌措所需資金。但由于并購活動所需的資金數額往往是非常巨大的,而企業內部資金畢竟是有限的,利用并購企業的營運資金流進行融資對于并購企業而言有很大的局限性,因為一般不作為企業并購融資的主要方式。

現金并購中應用較多的融資方式是外源融資,指企業從外邊有開辟資金來源,向企業以外的經濟主體籌措資金。外源融資作為企業籌集資金的一條重要渠道,對企業擴大經營規模、增加資本的收益具有直接作用。

二、不同融資方式的風險分析

1.債務性融資風險。采取債務性融資的企業,可能出現不能按時支付利息、到期不能歸還本金的風險。另外負債具有財務杠桿的作用,當投資報酬率高于利率時,就能提高股東的收益。反之,就會降低股東收益,甚至危及股東資本,因此債務性融資還包括使普通股收益變動的風險。債務性融資因必須按時還本付息,剛性很強,籌資風險最大。

2.普通股融資風險。權益性融資不存在還本付息,故無財務風險。但籌資使用不當,會降低普通股收益,因此存在使股東收益變動的風險。如果完全使用股票進行交易,主要會涉及兩個因素。首先是由于股權數額的增加,交易期間可能會引起股東每股盈余被稀釋。第二個因素是使用股票交易可能使投資者認為是并購企業的股票價格高于其價值的信號。這兩種可能就能解釋為什么使用股票融資不如使用債務融資的交易對企業的財務狀況及股票價值更為有利。

3.優先股融資風險。優先股股東對公司的資產與盈余擁有優先于普通股股東受償的權利,并取得固定的股息,具有債券者的特征。在正常經營的環境下,運用優先股籌集長期資金來源不會構成企業的財務風險,而避免財務風險的代價則表現為有限股的股息要在稅后利潤中支付,從而失去所得稅的抵減效應。

三、中國現金并購中融資風險問題的防范措施

1.制定正確的融資決策

要制定正確的融資決策,必須考慮到企業現有的資本結構和融資后的資本結構的變動,—方面盡量利用債務資本的財務杠桿利益,另—方面又要盡量避免債務資本帶來的財務風險。

(1)債務融資方式。采用債務融資方式,很可能導致企業權益負債率過高,使權益資本的風險增大,從而可能會對股票的價格產生負面的影響,這就使得并購企業希望是用債務融資避免股權價值稀釋的愿望相違背。因此,在利用債務融資方式時,并購融資企業應當特別重視在杠桿利益發揮與負債比率升高兩者之間尋求一個平衡點。

(2)權益融資方式。采用權益性融資方式,由于股權數額的增加,將有可能會導致股權價值被稀釋。影響這種情況發生與否的因素主要在于支付給被并購企業股票的數量與這部分股票能為合并后企業增加的盈利的價值比較。另一方面,權益融資中除了要關注EPS與市盈率等指標的影響以外,還需要考慮的一個重要因素即企業控制權的分散程度的影響,必須合理設定一個可以放棄的股權數額的限額,以避免控制權又落入他人之手的風險。

2.拓展融資渠道,保證融資結構合理化

企業在制定融資決策時,應視野開闊,積極開拓不同的融資渠道,通過將不同的融資渠道相結合,做到內外兼顧,以確保目標企業一經評估確定,即可實施并購行為,順利推進重組和整合。政府有關部門也要致力于研究如何豐富企業的融資渠道,如完善資本市場,建立各類投資銀行、并購基金等。

(1)優化企業的融資結構。融資結構既包括企業自有資本、權益資本和債務資本之間的比例關系,也包括債務資本中的短期債務與長期債務的比例關系等。優化融資結構必須是在融資方式選擇的基礎上,將融資風險與成本綜合考慮。

(2)以優先債務、從屬債務和股權部分形成的倒三角圖形可以扼要地說明融資的結構安排。在倒三角的并購融資安排中,最上層為優先債務,第二層為從屬債務,最后是優先股和普通股。對于企業來說融資成本由上到下越來越高,而風險由下到上越來越大。因此,不同融資方式所占的比重也是由上到下逐漸減少。這樣的結構安排,對于整個并購融資項目而言是比較穩健的,使得資金成本盡量減少,融資風險得到合理的控制。合理確定融資結構還應遵循以下原則:一要遵循資本成本最小化原則,既要將自有資本、權益資本和債務資本的籌資成本進行比較,也要對三者分別分析其邊際收益和邊際成本;二是自有資本、權益資本和債務資本要保持適當的比例,在這個前提下,再對債務資本組成及其期限結構進行分析,將企業未來的現金流入和償付債務等流出按期限組合匹配,找出企業未來資金的流動性薄弱點,然后對長期負債和短期負債的期限、數額結構進行調整。

3.合理規劃并購融資的資本成本

資本成本一般指企業籌集和使用長期資金而付出的代價,它包括資金籌集費和資金占用費兩部分。融資決策與資本結構管理是實現并購融資優化的重要一環。因此,在確定完融資類型后,企業應進一步根據金融市場變化趨勢,運用金融工程技術,通過融資方案專業設計,不斷降低融資成本。

4.借鑒杠桿收購融資

盡管杠桿收購具有高風險性,但伴隨而來的也是其具有高收益性。它的強勢財務杠桿效應,能帶來極高的股權回報率,使之成為一種頗為有效的融資方式。我國目前的資本市場環境以及企業自身狀況的限制,杠桿收購在我國還不具備條件。但是由于我國目前并購融資方式還很有限,債務融資仍是主要的方式之一,許多并購融資活動中債務比例都比較高,因此,借鑒杠桿收購融資的經驗具有很強的現實意義。

參考文獻:

[1]王輝.股權分置條件下的并購動機與績效變化之關系.現代財經,2006,(5).

[2]張琰,崔瑛.企業并購中的財務風險及規避探析.全國商情(經濟理論研究),2006,(5).

篇10

一、現金并購的資金來源及籌資方式

現金并購融資方式是多種多樣的。現金并購融資按資金的來源不同一般可分為兩大類融資方式,即內源融資方式和外源融資方式。內源融資是指從企業內部開辟資金來源,籌措所需資金。但由于并購活動所需的資金數額往往是非常巨大的,而企業內部資金畢竟是有限的,利用并購企業的營運資金流進行融資對于并購企業而言有很大的局限性,因為一般不作為企業并購融資的主要方式。

現金并購中應用較多的融資方式是外源融資,指企業從外邊有開辟資金來源,向企業以外的經濟主體籌措資金。外源融資作為企業籌集資金的一條重要渠道,對企業擴大經營規模、增加資本的收益具有直接作用。

二、不同融資方式的風險分析

1.債務性融資風險。采取債務性融資的企業,可能出現不能按時支付利息、到期不能歸還本金的風險。另外負債具有財務杠桿的作用,當投資報酬率高于利率時,就能提高股東的收益。反之,就會降低股東收益,甚至危及股東資本,因此債務性融資還包括使普通股收益變動的風險。債務性融資因必須按時還本付息,剛性很強,籌資風險最大。

2.普通股融資風險。權益性融資不存在還本付息,故無財務風險。但籌資使用不當,會降低普通股收益,因此存在使股東收益變動的風險。如果完全使用股票進行交易,主要會涉及兩個因素。首先是由于股權數額的增加,交易期間可能會引起股東每股盈余被稀釋。第二個因素是使用股票交易可能使投資者認為是并購企業的股票價格高于其價值的信號。這兩種可能就能解釋為什么使用股票融資不如使用債務融資的交易對企業的財務狀況及股票價值更為有利。

3.優先股融資風險。優先股股東對公司的資產與盈余擁有優先于普通股股東受償的權利,并取得固定的股息,具有債券者的特征。在正常經營的環境下,運用優先股籌集長期資金來源不會構成企業的財務風險,而避免財務風險的代價則表現為有限股的股息要在稅后利潤中支付,從而失去所得稅的抵減效應。

三、中國現金并購中融資風險問題的防范措施

1.制定正確的融資決策

要制定正確的融資決策,必須考慮到企業現有的資本結構和融資后的資本結構的變動,—方面盡量利用債務資本的財務杠桿利益,另—方面又要盡量避免債務資本帶來的財務風險。

(1)債務融資方式。采用債務融資方式,很可能導致企業權益負債率過高,使權益資本的風險增大,從而可能會對股票的價格產生負面的影響,這就使得并購企業希望是用債務融資避免股權價值稀釋的愿望相違背。因此,在利用債務融資方式時,并購融資企業應當特別重視在杠桿利益發揮與負債比率升高兩者之間尋求一個平衡點。

(2)權益融資方式。采用權益性融資方式,由于股權數額的增加,將有可能會導致股權價值被稀釋。影響這種情況發生與否的因素主要在于支付給被并購企業股票的數量與這部分股票能為合并后企業增加的盈利的價值比較。另一方面,權益融資中除了要關注EPS與市盈率等指標的影響以外,還需要考慮的一個重要因素即企業控制權的分散程度的影響,必須合理設定一個可以放棄的股權數額的限額,以避免控制權又落入他人之手的風險。

2.拓展融資渠道,保證融資結構合理化

企業在制定融資決策時,應視野開闊,積極開拓不同的融資渠道,通過將不同的融資渠道相結合,做到內外兼顧,以確保目標企業一經評估確定,即可實施并購行為,順利推進重組和整合。政府有關部門也要致力于研究如何豐富企業的融資渠道,如完善資本市場,建立各類投資銀行、并購基金等。

(1)優化企業的融資結構。融資結構既包括企業自有資本、權益資本和債務資本之間的比例關系,也包括債務資本中的短期債務與長期債務的比例關系等。優化融資結構必須是在融資方式選擇的基礎上,將融資風險與成本綜合考慮。

(2)以優先債務、從屬債務和股權部分形成的倒三角圖形可以扼要地說明融資的結構安排。在倒三角的并購融資安排中,最上層為優先債務,第二層為從屬債務,最后是優先股和普通股。對于企業來說融資成本由上到下越來越高,而風險由下到上越來越大。因此,不同融資方式所占的比重也是由上到下逐漸減少。這樣的結構安排,對于整個并購融資項目而言是比較穩健的,使得資金成本盡量減少,融資風險得到合理的控制。合理確定融資結構還應遵循以下原則:一要遵循資本成本最小化原則,既要將自有資本、權益資本和債務資本的籌資成本進行比較,也要對三者分別分析其邊際收益和邊際成本;二是自有資本、權益資本和債務資本要保持適當的比例,在這個前提下,再對債務資本組成及其期限結構進行分析,將企業未來的現金流入和償付債務等流出按期限組合匹配,找出企業未來資金的流動性薄弱點,然后對長期負債和短期負債的期限、數額結構進行調整。

3.合理規劃并購融資的資本成本

資本成本一般指企業籌集和使用長期資金而付出的代價,它包括資金籌集費和資金占用費兩部分。融資決策與資本結構管理是實現并購融資優化的重要一環。因此,在確定完融資類型后,企業應進一步根據金融市場變化趨勢,運用金融工程技術,通過融資方案專業設計,不斷降低融資成本。

4.借鑒杠桿收購融資

盡管杠桿收購具有高風險性,但伴隨而來的也是其具有高收益性。它的強勢財務杠桿效應,能帶來極高的股權回報率,使之成為一種頗為有效的融資方式。我國目前的資本市場環境以及企業自身狀況的限制,杠桿收購在我國還不具備條件。但是由于我國目前并購融資方式還很有限,債務融資仍是主要的方式之一,許多并購融資活動中債務比例都比較高,因此,借鑒杠桿收購融資的經驗具有很強的現實意義。

參考文獻:

[1]王輝.股權分置條件下的并購動機與績效變化之關系.現代財經,2006,(5).

[2]張琰,崔瑛.企業并購中的財務風險及規避探析.全國商情(經濟理論研究),2006,(5).